破产重整进入尾声，信托计划能否拯救海航

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2007-2018年间，海南航空集团几乎在全世界范围内发动了一场“超级采购行动”。行动结束之后，海航集团已经变成了一个超级跨国集团，国际化程度相当之高，涉及业务极其复杂。对此，原董事长陈峰曾有一句名言——“先把菜买进来，然后再捡出烂菜叶，把坏叶扔掉”。

只是他可能没有预料到还有一种情况，买菜的钱都是借来的，手中的菜卖不掉或者卖掉的钱不够偿还本金的时候，该怎么办？从2017年下半年开始，依靠杠杆融资并购，总资产规模超过万亿元的海航集团突遇流动性危机，债务压力陡增，现金流捉襟见肘，旗下航空公司甚至无法支付燃油费用。为了回笼资金，海航从“买买买”走向“卖卖卖”，不惜出售香港的地块、美国和澳洲的写字楼、希尔顿酒店集团和德意志银行的股份……不过已然积重难返，海航还是在2021年1月29号申请了破产重整。直至9月30日晚间，海航集团重整逐渐走向尾声，法院最终确认债权1.1万亿，其重整方案也公之于众，准备利用信托计划偿还债务。

首当其冲，便是对于繁杂的股权结构进行合并重整

首先，重整方案合并重整了海航旗下321家分子公司的股权结构。海航集团本部由新发起人新设一家总持股平台公司，总持股平台公司下设6家业务管理平台公司，并持有它们的股权。

6家业务管理平台公司分别为海航航空集团有限公司(分管航空运输)、三亚翊航实业有限公司(分管机场运营)、金海智造(分管船舶制造)、海航资产管理集团有限公司(分管酒店商业)、海航资本集团有限公司(分管金融服务)、海航股权管理有限公司(分管其他业务)。

各业务管理平台公司持有对应业务板块具体公司的股权，不同业务板块的企业间的相互持股被完全切断。原先海航旗下繁杂的321 家分子公司整合成为一家企业，相互间的持股及债务关系均取消。

之后，重整方案将原先海航方股东及海南省的国资股东股权全部清零，此举也正是为了能更好地吸引新的战略投资者入场。原海航集团董事长陈峰和首席执行官谭向东也因涉嫌违法犯罪被捕。

六大业务板块中航运和机场，这两块海航的主业无疑是最优质的资产。其也确实吸引到了战略投资者的目光。辽宁方大集团成为航空主业战略投资者，而海南省政府通过旗下投资公司成为为机场板块战略投资者。而其余四大业务板块就没有找到接手方了。

一、设立信托计划成为重整方案的最大亮点

在厘清股权结构之后，重整方案设立了信托计划来解决债务问题。由前文所提到的发起人作为委托人，成立信托计划。将持有的总持股平台的股权以及对各业务板块的应收款债权注入信托计划，作为信托财产。信托成立后，信托计划通过总持股平台实现对信托底层资产进行实控及管理。

321家公司的全部债务归集到发起人处，并以发起人设立的信托计划份额受偿，有财产担保债权人取得优先份额、普通债权人取得普通份额。债权人成为信托受益人后，享有321家公司整体财产利益，可以分享重整后相关企业的运营及处置收益。

需要注意的是，前文提到海航集团航空主业板块和机场板块已经确定了战投方，这两个板块的战投方将通过现金增资的方式获得航空管理平台公司（海航航空）、机场管理平台公司（三亚翊航）的控股权。信托计划只能通过参股这两个平台，分享经济收益。战投方注入的资金优先结算了这两大业务板块的债务，所以航空主业板块及机场板块资产在引入战投方后，不再属于信托计划可控制的底层资产。

如何管理信托计划，成为海航集团有限公司等321家公司重整计划草案里的关键内容之一。

信托收益来源于信托计划持有的股权资产的分红、处置收益以及应收账款的变现、处置，最终来源于重整完成后底层资产的经营收入、资产处置收入和未来战投方的投入以及持有的引战平台公司股权的未来分红。

信托计划存续期间，受益人（即债权人）获得分配后，其所持对应的信托份额将予以注销。若全体受益人均足额分配，信托收益后续将用于清偿劣后债权。若信托收益在劣后债权清偿完还有剩余，那么，全部信托受益人将按照信托计划成立时初始持有的信托份额比例分享剩余的信托收益。

信托计划设立受益人大会来进行管理，受益人大会将由参与信托份额分配的全体债权人组成，是信托计划运行的最高权力及监督机构，有权决定信托计划的一切重大事宜。其形式类似于股东大会，受益人大会的一般决议事项须经出席会议的受益人所持表决份额过半数通过；特殊重大事项须经出席会议的受益人所持表决份额过三分之二以上通过。

二、重整方案能否拯救海航此次债务危机

现有情况下，该方案是一个难得的各方都能接受的方案。债权人也在一片黑暗中，逐渐地看见了希望的亮光。

首先，采用了信托机制和发起人创立的总体持股平台，让信托计划控制集团除机场、航空板块外的全部资产，债权人根据自己债务确定信托份额，变相地将大家变成了海航的“股东”。债务越高，话语权也越大，并且省去了股权变更一系列繁琐的操作，简单可行。

其次，债权人也与公司未来的发展进行了利益捆绑，在公司盈利发展良好之后，才会产生分红和收益。债权人想早日解决自己债务，就不能继续由于债务与公司纠缠，甚至主动帮助公司发展，早日实现盈利分红。

再者，此计划也设计了退出机制，受益人在获得分配之后，注销其所持对应的信托份额。信托计划内部的话语权也会不断发生变化，优先解决当阶段的主要矛盾，一步步结束这个问题。

最后，通过这次重整，不管是哪家公司的债权人，对接的对象都变成了海航集团这个整体，321家企业的经营和资产被合并起来偿还债务。东边不亮西边亮，假如之前欠账的公司经营状况不如人意，也能通过其他公司的盈利获得分配，对于债权人来说也是很划算的方案。

三、尾声

从一时的风光无二的世界五百强，走到今天的万亿负债，海航衰败令人唏嘘。当时，通过盲目迅速地扩张收购，吹起了一个巨大的泡沫。如今泡沫破裂，也只能脚踏实地，聚焦航空主业，慢慢还债。可见没有一步步的艰难跋涉的积累，再大再美的表象，也可能只是一个幻象。企业如果只想依靠资本的力量，想着快速做大，马上变现，最终也无法完成伟大的事业。

作者：谦 启 咨 询

来源：谦 启 管 理 评 论

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